Reguła kapitału netto

Jednolita reguła kapitału netto to reguła stworzona przez amerykańską Komisję Papierów Wartościowych i Giełd („SEC”) w 1975 r. w celu bezpośredniego regulowania zdolności maklerów-dealerów do wywiązywania się ze swoich zobowiązań finansowych wobec klientów i innych wierzycieli. Brokerzy-dealerzy to firmy, które handlują papierami wartościowymi dla klientów (tj. brokerów) i na własny rachunek (tj. dealerów).

Zasada wymaga, aby firmy te wyceniały swoje papiery wartościowe po cenach rynkowych i stosowały do ​​tych wartości redukcję wartości (tj. dyskonto) w oparciu o charakterystykę ryzyka każdego papieru wartościowego. Wartości redukcji wartości papierów wartościowych są wykorzystywane do obliczania wartości likwidacyjnej aktywów maklera-dealera w celu ustalenia, czy makler-dealer posiada wystarczającą ilość płynnych aktywów, aby spłacić wszystkie swoje niepodporządkowane zobowiązania i nadal zachować „poduszkę” wymaganych aktywów płynnych ( tj. wymóg „kapitału netto”), aby zapewnić spłatę wszystkich zobowiązań wobec klientów w przypadku opóźnienia w likwidacji aktywów.

28 kwietnia 2004 r. SEC jednogłośnie przegłosowała zezwolenie największym brokerom-dealerom (tzn. tym, których „wstępny kapitał netto” przekracza 5 miliardów dolarów) na ubieganie się o zwolnienie z tej ustalonej metody „redukcji”. Po otrzymaniu zgody SEC firmy te otrzymały pozwolenie na stosowanie modeli matematycznych do obliczania redukcji wartości ich papierów wartościowych w oparciu o międzynarodowe standardy stosowane przez banki komercyjne.

Od 2008 roku wielu komentatorów kryzysu finansowego z lat 2007-2009 uznało zmianę przepisów z 2004 roku za ważną przyczynę kryzysu, ponieważ zezwoliła ona niektórym dużym bankom inwestycyjnym (tj. Bear Stearns , Goldman Sachs , Lehman Brothers , Merrill Lynch , i Morgan Stanley ), aby radykalnie zwiększyć swoją dźwignię finansową (tj. stosunek ich zadłużenia lub aktywów do ich kapitału własnego). Sprawozdania finansowe złożone przez te firmy wykazują wzrost ich wskaźników dźwigni w latach 2004-2007 (i do 2008 r.), ale sprawozdania finansowe złożone przez te same firmy przed 2004 r. wykazują wyższe zgłoszone wskaźniki dźwigni dla czterech z pięciu firm w latach przed 2004 r.

Zmiana przepisów z 2004 r. pozostaje w mocy. Firmy, które otrzymały zgodę SEC na stosowanie jej metody obliczania redukcji, nadal stosują tę metodę, z zastrzeżeniem modyfikacji, które weszły w życie 1 stycznia 2010 r.

Reguła kapitału netto a kryzys finansowy lat 2007-2009

Wyjaśnienie z 2008 r

Począwszy od 2008 roku, wielu obserwatorów zauważyło, że zmiana zasady kapitału netto SEC z 2004 roku umożliwiła bankom inwestycyjnym zwiększenie ich lewarowania, co odegrało kluczową rolę w kryzysie finansowym lat 2007-2009 .

Wydaje się, że stanowisko to zostało po raz pierwszy opisane przez Lee A. Pickarda, dyrektora Wydziału Regulacji Rynku SEC (poprzednia nazwa obecnego Wydziału Handlu i Rynków) w czasie, gdy w 1975 r. przyjęto jednolitą regułę kapitału netto SEC. w komentarzu z 8 sierpnia 2008 r. pan Pickard napisał, że przed zmianą przepisów z 2004 r. maklerzy-dealerzy byli ograniczeni pod względem kwoty zadłużenia, jaką mogli zaciągnąć, do wskaźnika około 12-krotności ich kapitału netto, ale działali przy znacznie niższe wskaźniki. Doszedł do wniosku, że gdyby podlegali regule kapitału netto, jaka obowiązywała przed zmianą zasady z 2004 r., brokerzy-dealerzy nie byliby w stanie zaciągnąć wysokiego poziomu zadłużenia bez uprzedniego zwiększenia swoich baz kapitałowych. W szeroko cytowanym 18 września 2008 r. New York Sun („Artykuł NY Sun z 2008 r.”), pan Pickard stwierdził, że zmiana przepisów SEC z 2004 r. była głównym powodem poniesienia dużych strat w bankach inwestycyjnych.

Być może najbardziej wpływowym przeglądem zmiany zasad z 2004 r. Był artykuł z pierwszej strony New York Timesa z 3 października 2008 r., zatytułowany „Reguła agencji '04 Let Banks Pile Up New Debt” („Artykuł NY Times z 2008 r.”). W artykule tym wyjaśniono regułę kapitału netto stosowaną do „jednostek maklerskich” banków inwestycyjnych i stwierdzono, że zmiana reguły z 2004 r. stworzyła „zwolnienie” ze starej zasady, która ograniczała kwotę długu, jaki mogły zaciągnąć. Zgodnie z artykułem, zmiana zasad uwolniła „miliardy dolarów trzymane w rezerwie na wypadek strat” i doprowadziła do dramatycznego zwiększenia dźwigni przez banki inwestycyjne.

Pod koniec 2008 i na początku 2009 roku wybitni uczeni, tacy jak Alan Blinder , John Coffee , Niall Ferguson i Joseph Stiglitz wyjaśnił (1) stara reguła kapitału netto ograniczyła dźwignię banku inwestycyjnego (definiowaną jako stosunek zadłużenia do kapitału własnego) do 12 (lub 15) do 1 oraz (2) po zmianie zasady z 2004 r., która złagodziła lub wyeliminowała to ograniczenie, bank inwestycyjny dźwignia wzrosła dramatycznie do 30, a nawet 40 do 1 lub więcej. Dźwignia banku inwestycyjnego, na którą powoływali się ci badacze, była dźwignią zgłaszaną przez spółki holdingowe skonsolidowanych nadzorowanych podmiotów w ich sprawozdaniach finansowych złożonych w SEC.

Daniel Gross napisał w czasopiśmie Slate : „Wejście na giełdę pozwoliło bankom inwestycyjnym urosnąć, co dało im możliwość kształtowania systemu regulacyjnego zgodnie z własnymi upodobaniami. Być może najbardziej katastrofalną decyzją ostatniej dekady była zmiana zasad Komisji Papierów Wartościowych i Giełd w 2004 r. pozwalając bankom inwestycyjnym na zwiększenie kwoty długu, który mogliby wziąć na swoje księgi - posunięcie wykonane na prośbę dyrektorów generalnych Gang of Five. Miał na myśli zmianę zasady dotyczącej kapitału netto.

odpowiedź SEC

W związku z dochodzeniem w sprawie roli SEC w upadku Bear Stearns pod koniec września 2008 r. dział handlu i rynków SEC odpowiedział na wczesne sformułowanie tego stanowiska, utrzymując (1) myli ono dźwignię finansową w holdingu Bear Stearns spółka, która nigdy nie była regulowana zasadą kapitału netto, z dźwignią finansową w spółkach zależnych maklerów objętych regułą kapitału netto oraz (2) przed i po zmianie zasady z 2004 r. maklerzy maklerscy objęci zmianą zasady z 2004 r. podlegali do wymogu kapitałowego netto równego 2% należności klientów, a nie do testu dźwigni 12 do 1.

W przemówieniu z 9 kwietnia 2009 r. („2009 Sirri Speech”) Erik Sirri, ówczesny dyrektor Wydziału Handlu i Rynków SEC, rozwinął to wyjaśnienie, stwierdzając (1) zmiana przepisów z 2004 r. nie wpłynęła na „podstawową” sieć reguła kapitałowa, która miała limit lewarowania (chociaż taka, która wykluczała znaczną część długu maklera), (2) „alternatywna” reguła kapitału netto ustanowiona w 1975 r., która nie zawierała bezpośredniego limitu lewarowania stosowanego do spółek zależnych maklerów pięciu największych banków inwestycyjnych (i innych dużych brokerów-dealerów) oraz (3) żadna forma reguły kapitału netto nie została zaprojektowana (ani nie była stosowana) w celu ograniczenia lewarowania na poziomie holdingu banku inwestycyjnego, gdzie koncentrowały się lewarowanie i, co ważniejsze, ryzyko w jednostkach biznesowych innych niż spółki zależne maklersko-dealerskie.

W raporcie z lipca 2009 r. Government Accountability Office („GAO”) poinformowało, że pracownicy SEC oświadczyli GAO, że (1) CSE Brokers nie zajmowali większych pozycji własnościowych po zastosowaniu zmniejszonych redukcji wartości tych pozycji zgodnie ze zmianą przepisów z 2004 r. i (2) dźwignia finansowa u tych CSE Brokers była napędzana kredytami zabezpieczającymi klientów, umowami odkupu i pożyczkami akcji, które były rozliczane codziennie i zabezpieczone zabezpieczeniem, które narażało CSE Brokers na niewielkie lub żadne ryzyko. W raporcie stwierdzono również, że urzędnicy byłego holdingu CSE powiedzieli GAO, że nie przystąpili do programu CSE w celu zwiększenia dźwigni finansowej. GAO potwierdziło, że dźwignia finansowa w spółkach holdingowych CSE była wyższa pod koniec 1998 r. niż pod koniec 2006 r., tuż przed rozpoczęciem kryzysu finansowego. Raport GAO zawiera list z komentarzem od SEC, który potwierdza punkty podniesione w przemówieniu Sirri z 2009 roku i stwierdza, że ​​komentatorzy „niewłaściwie scharakteryzowali” zmianę przepisów z 2004 roku jako pozwalającą brokerom CSE na zwiększenie ich dźwigni finansowej lub jako główną przyczynę do finansowego kryzys. W liście stwierdza się, że poziomy „wstępnego kapitału netto” CSE Broker „pozostały stosunkowo stabilne po rozpoczęciu działalności zgodnie z poprawkami z 2004 r., aw niektórych przypadkach znacznie wzrosły”.

Stan zmiany przepisów z 2004 r

Powszechnie zauważono, że wszystkie pięć spółek holdingowych banków inwestycyjnych, których dotyczy zmiana przepisów z 2004 r., nie istnieje już jako niezależne spółki lub przekształciło się w holdingi bankowe. Mniej zauważalny jest fakt, że pięciu brokerów-dealerów pierwotnie należących do tych holdingów banków inwestycyjnych nadal oblicza swoją zgodność z zasadą kapitału netto SEC, stosując alternatywną metodę obliczania kapitału netto ustanowioną przez zmianę przepisów z 2004 r. Zgodnie ze zmianą zasad z 2004 r. różnica polega na tym, że ci brokerzy CSE (jak wcześniej Citigroup Global Markets Inc. i JP Morgan Securities Inc.) są teraz własnością holdingów bankowych podlegających skonsolidowanemu nadzorowi Rezerwy Federalnej, a nie SEC na mocy Program CSE opisany poniżej.

W swoim zeznaniu przygotowanym na 14 stycznia 2010 r., przesłuchanie przed Komisją ds. Kryzysów Finansowych („FCIC”), przewodnicząca SEC Mary Schapiro stwierdziła, że ​​pracownicy SEC poinformowali CSE Brokers w grudniu 2009 r., że „będą wymagać, aby brokerzy-dealerzy przyjęli standardowe obciążenia kapitałowe netto w przypadku mniej płynnych pozycji hipotecznych i innych papierów wartościowych zabezpieczonych aktywami, zamiast stosowania modeli finansowych do obliczania wymogów kapitałowych netto”. W swoim zeznaniu przygotowanym na przesłuchanie przed Komisją Usług Finansowych Izby Reprezentantów 20 kwietnia 2010 r., przewodnicząca Schapiro powtórzyła to wyjaśnienie i dodała, że ​​nowe wymagania weszły w życie 1 stycznia 2010 r. Stwierdziła również, że SEC sprawdza, czy „alternatywny kapitał netto obliczeniowego” ustanowionego zmianą przepisów z 2004 r. „powinien zostać znacząco zmodyfikowany”, a bardziej ogólnie, czy minimalne wymogi kapitałowe netto powinny zostać podwyższone dla wszystkich maklerów-dealerów.

Kontekst i przyjęcie zasady kapitału netto

„Jednolita reguła kapitału netto” SEC („Metoda podstawowa”) została przyjęta w 1975 r. po kryzysie na rynku finansowym i prowadzeniu dokumentacji maklerskiej w okresie od 1967 do 1970 r. W tym samym wydaniu z 1975 r., w którym przyjęto metodę podstawową, SEC ustanowiła „Alternatywny wymóg kapitałowy netto dla niektórych brokerów i dealerów” („Metoda alternatywna”). SEC utrzymywała regułę kapitału netto od 1944 r., Ale zwolniła brokerów-dealerów podlegających „bardziej wszechstronnym” wymogom kapitałowym nałożonym przez określone giełdy, takie jak nowojorska giełda papierów wartościowych (NYSE). Jednolita reguła dotycząca kapitału netto z 1975 r. Kontynuowała wiele elementów istniejącej reguły dotyczącej kapitału netto SEC, ale przyjęła inne (bardziej rygorystyczne) wymogi zasady dotyczącej kapitału netto NYSE.

Zasada dotyczy brokerów-dealerów, a nie ich macierzystych spółek holdingowych

Zarówno metoda podstawowa, jak i metoda alternatywna dotyczyły brokerów-dealerów . W żadnym momencie SEC nie nałożyła wymogu dotyczącego kapitału netto na spółkę dominującą brokera-dealera. Brokerzy kupują i sprzedają papiery wartościowe na rachunek klientów. Ustawa o giełdach papierów wartościowych z 1934 r. dała SEC uprawnienia do regulowania sytuacji finansowej maklerów-dealerów, aby zapewnić klientom pewność, że ich makler może wywiązać się ze swoich zobowiązań wobec nich.

Spółki holdingowe, które posiadały brokerów-dealerów, były traktowane jak inne „nieuregulowane” spółki, którym strony udzielają kredytu na podstawie własnych osądów bez gwarancji, jaką daje nadzór regulacyjny co do kondycji finansowej spółki. W praktyce „niezależnym sprawdzeniem” takiej kondycji finansowej stały się agencje ratingowe . W celu prowadzenia swojej działalności dealerskiej i innych działalności wrażliwych na ryzyko kredytowe duże spółki holdingowe banków inwestycyjnych zarządzały swoją dźwignią finansową i ogólną kondycją finansową, aby uzyskać co najmniej rating kredytowy „A” uznawany za niezbędny do takiej działalności. Każdy z banków inwestycyjnych, który stał się spółką holdingową CSE, podkreślił znaczenie środka „dźwigni netto”, który wykluczał zabezpieczone umowy finansowania klientów i inne aktywa „niskiego ryzyka” przy określaniu „aktywów netto”. Ten wskaźnik dźwigni netto został wykorzystany przez jedną agencję ratingową do oceny siły kapitałowej banku inwestycyjnego i dał wskaźnik dźwigni znacznie niższy niż wskaźnik „dźwigni brutto” obliczony na podstawie aktywów ogółem i kapitału własnego.

Cele i testy reguły kapitału netto

Zasada samolikwidacji

SEC stwierdziła, że ​​zasada kapitału netto ma na celu wymaganie od każdego brokera-dealera utrzymywania przez cały czas określonych minimalnych poziomów aktywów płynnych lub kapitału netto, wystarczających do umożliwienia firmie, która spada poniżej jej minimalnego wymogu, przeprowadzenia likwidacji w uporządkowany sposób ”. Metoda podstawowa próbuje osiągnąć ten cel, porównując takie „płynne aktywa” brokera-dealera z większością jego niezabezpieczonego zadłużenia. „Aktywa płynne” służą jako „poduszka” na pokrycie pełnej spłaty tego niezabezpieczonego długu. Metoda alternatywna zamiast tego mierzy „płynne aktywa” w stosunku do zobowiązań klientów wobec brokera-dealera. „Płynne aktywa” służą jako „poduszka” do odzyskania przez brokera-dealera pełnych kwot należnych mu od klientów.

Chociaż metody podstawowa i alternatywna kończą się tymi różnymi testami, obie rozpoczynają się od wymagania od maklera-dealera obliczenia jego „kapitału netto”. W tym celu broker-dealer najpierw oblicza swój kapitał zgodnie z ogólnie przyjętymi zasadami rachunkowości („GAAP”) poprzez wycenę według wartości rynkowej papierów wartościowych i innych aktywów, a następnie zmniejsza to obliczenie o kwotę posiadanych „aktywów niepłynnych”. Makler-dealer dodaje do tej sumy kwotę „kwalifikującego się długu podporządkowanego”, który jest winien. Ta wstępna kwota to „wstępny kapitał netto” brokera-dealera. Po obliczeniu „wstępnego kapitału netto” broker-dealer koryguje tę kwotę, dokonując dalszych obniżek wartości swoich papierów wartościowych na podstawie procentowych obniżek („redukcji”) ich wartości rynkowej. Kwota „redukcji” zastosowanej do papieru wartościowego zależy od jego postrzeganej „charakterystyki ryzyka”. Na przykład portfel akcji miałby obcięcie o 15%, podczas gdy 30-letnie amerykańskie obligacje skarbowe, ponieważ są mniej ryzykowne, miałby obcięcie o 6%.

Teoretycznie obliczenie „kapitału netto” większe od zera oznaczałoby, że „płynne aktywa” posiadane przez maklera-dealera mogłyby zostać sprzedane w celu spłaty wszystkich jego zobowiązań, nawet tych, które nie były w danym momencie wymagalne, z wyjątkiem kwalifikującego się długu podporządkowanego, którego wartość netto reguła kapitału traktowana jako słuszność. Niemniej jednak zarówno metoda podstawowa, jak i alternatywna narzuciły drugi krok, w ramach którego maklerzy-dealerzy byli zobowiązani do obliczenia „zabezpieczenia płynnych aktywów przekraczających zobowiązania w celu pokrycia potencjalnego ryzyka rynkowego, kredytowego i innego ryzyka, gdyby musieli dokonać likwidacji”. Poduszka ta mogłaby być również wykorzystana do pokrycia bieżących kosztów operacyjnych w czasie likwidacji brokera-dealera, co jest szczególnie ważne dla małych brokerów-dealerów z małymi bezwzględnymi kwotami wymaganego kapitału netto w dolarach.

Ponieważ wymagana kwota kapitału netto stanowi „poduszkę” lub „bufor” na pokrycie bieżących kosztów operacyjnych domu maklerskiego w trakcie jego likwidacji oraz wszelkich wyjątkowych strat ze sprzedaży aktywów już zdyskontowanych przy obliczaniu kapitału netto, wymagany poziom kapitału netto jest mierzony względem znacznie bardziej ograniczoną kwotę zobowiązań lub aktywów niż opisali (lub założyli) komentatorzy w sekcji 1.1 powyżej. „Drugi krok” zarówno w metodzie podstawowej, jak iw metodzie alternatywnej dokonuje tego pomiaru.

Metoda podstawowa jako częściowy limit zadłużenia niezabezpieczonego

W tym drugim kroku Metoda podstawowa przyjęła tradycyjny test pokrycia odpowiedzialności, który od dawna był narzucany przez giełdę nowojorską („NYSE”) i innych „samoregulujących się” giełd na swoich członków oraz przez SEC na brokerów-dealerów, którzy nie byli członkami takiej giełdy. Korzystając z tego podejścia, SEC wymagała, aby broker-dealer podlegający metodzie podstawowej utrzymywał „kapitał netto” równy co najmniej 6-2/3% jego „łącznego zadłużenia”. Jest to powszechnie określane jako limit lewarowania 15 do 1, ponieważ oznaczało, że „łączne zadłużenie” nie może przekraczać 15-krotności kwoty „kapitału netto”. „Łączne zadłużenie” wykluczało jednak „odpowiednio zabezpieczony dług”, dług podporządkowany i inne określone zobowiązania, tak że nawet metoda podstawowa nie ograniczała ogólnej dźwigni brokera-dealera do 15 do 1 obliczonej na podstawie sprawozdania finansowego GAAP.

W praktyce maklerzy-dealerzy są w dużym stopniu finansowani poprzez umowy z udzielonym przyrzeczeniem odkupu i inne formy pożyczek zabezpieczonych. Ich dźwignia finansowa obliczona na podstawie bilansu GAAP byłaby zatem zwykle wyższa (prawdopodobnie znacznie wyższa) niż stosunek ich „łącznego zadłużenia” do „kapitału netto”, który jest wskaźnikiem „dźwigni” testowanym metodą podstawową. To wyłączenie zabezpieczonego długu z testu „łącznego zadłużenia” jest szersze niż podejście agencji ratingowej do wykluczenia pewnego zabezpieczonego długu przy obliczaniu dźwigni netto opisane w sekcji 2.1 powyżej, ale jest do niego podobne.

Metoda alternatywna jako limit należności klienta

Metoda alternatywna była opcjonalna dla brokerów-dealerów, którzy obliczali „łączne pozycje debetowe” należne od klientów zgodnie z „formułą rezerwy klienta” ustanowioną przez zasady segregacji aktywów klientów SEC z 1972 r. W ramach drugiego etapu broker-dealer stosujący metodę alternatywną był zobowiązany do utrzymywania „kapitału netto” równego co najmniej 4% „łącznych pozycji debetowych” należnych od klientów brokerowi-dealerowi. Podejście to zakładało, że wpływy z kwot należnych od klientów zostaną wykorzystane, wraz z buforem kapitałowym netto składającym się z „aktywów płynnych”, na zaspokojenie zobowiązań brokera-dealera wobec jego klientów oraz na pokrycie wszelkich kosztów administracyjnych w przypadku likwidacji brokera - działalność handlowca. Kapitał netto w postaci „aktywów płynnych” maklera-dealera nie musiał jednak być oddzielnie deponowany na wyłączną korzyść klientów.

Metoda alternatywna nie regulowała bezpośrednio ogólnej dźwigni maklera-dealera. Jak wyjaśniła SEC, przyjmując zasadę kapitału netto, metoda alternatywna „wskazuje innym wierzycielom, z którymi broker lub dealer może handlować, jaka część jego płynnych aktywów przekraczająca tę wymaganą do ochrony klientów jest dostępna do spełnienia innych zobowiązań brokera lub handlarz”.

W 1982 r. kapitał netto wymagany zgodnie z metodą alternatywną został zredukowany do 2% zadłużenia klienta. Oznaczało to, że należności klientów nie mogły przekraczać 50-krotności kapitału netto brokera-dealera. Ani na poziomie 2%, ani na poziomie 4% wymaganego kapitału netto nie wynikający z tego ukryty limit dźwigni 25 do 1 lub 50 do 1 dla aktywów nie ma zastosowania do ogólnych aktywów maklera-dealera. Wymóg kapitałowy w wysokości 2% lub 4% dotyczył wyłącznie aktywów klienta (tj. kwot, które klienci są winni brokerowi-dealerowi).

Wymogi wczesnego ostrzegania

W przemówieniu Sirri z 2009 r. zauważono, że „wymogi wczesnego ostrzegania” zgodnie z zasadą kapitału netto były „skutecznymi limitami” dla brokerów CSE. Oprócz wstępnego wymogu zgłaszania kapitału netto w wysokości 5 miliardów USD, ustanowionego dla CSE Brokers w zmianie przepisów z 2004 r., SEC wymagała powiadamiania SEC o „wczesnym ostrzeżeniu” przed i po 2004 r., jeśli kapitał netto brokera-dealera spadł poniżej określonego poziomu, wymagane minimum, które spowodowałoby likwidację brokera-dealera. Po dostarczeniu takiego zawiadomienia makler-dealer podlegałby ściślejszemu nadzorowi i miałby zakaz dokonywania wypłat kapitału. Takie dystrybucje są również zabronione, jeśli powodowałyby wymóg wczesnego ostrzegania.

Każdy makler-dealer był zobowiązany do wydania „wczesnego ostrzeżenia”, jeśli jego kapitał netto spadł poniżej 120% bezwzględnego minimalnego wymogu maklera-dealera w dolarach. W przypadku brokerów-dealerów stosujących metodę podstawową wymagane było „wczesne ostrzeżenie”, jeśli ich „łączne zadłużenie” przekraczało 12-krotność ich „kapitału netto”. Przemówienie Sirri z 2009 roku sugeruje, że jest to prawdopodobne źródło szeroko rozpowszechnionej tezy, że maklerzy-dealerzy podlegali ograniczeniu dźwigni 12 do 1. W przypadku brokerów-dealerów korzystających z metody alternatywnej, takich jak wszyscy brokerzy CSE, obowiązywał wymóg „wczesnego ostrzegania”, jeśli ich „zagregowane pozycje debetowe” przekraczały 20-krotność ich kapitału netto (tj. co najmniej równe 5% łącznych pozycji debetowych).

Doświadczenia po 1975 r. pod rządami kapitału netto

Jednolita zasada kapitału netto została wprowadzona w 1975 roku w czasie wielkich zmian w branży maklerskiej. Jednoczesna eliminacja stałych prowizji jest często wymieniana jako zmniejszająca rentowność brokera i prowadząca do większego nacisku na „handel na własny rachunek” i inne „główne transakcje”.

Dźwignia maklersko-dealerska wzrosła po wprowadzeniu przez SEC jednolitej zasady dotyczącej kapitału netto

Po uchwaleniu jednolitej zasady kapitału netto SEC w 1975 r. Odnotowano ogólny wzrost dźwigni finansowej u brokerów-dealerów. W wydaniu z 1980 r. Proponującym zmiany w „redukcjach” stosowanych do obliczania kapitału netto, SEC zauważyła, że ​​​​zagregowana dźwignia maklersko-dealerska wzrosła z 7,44 i 7,45 do 1 wskaźników zadłużenia do kapitału własnego w 1974 i 1975 r. Do stosunku 17,95 do 1 w 1979 r. GAO stwierdziło, że do 1991 roku średni wskaźnik dźwigni dla trzynastu dużych brokerów-dealerów, które badał, wynosił 27 do 1. Średnia wśród dziewięciu była jeszcze wyższa .

Duzi maklerzy-dealerzy stosują metodę alternatywną

W tym samym komunikacie SEC z 1980 r. odnotowano wyraźne rozróżnienie w stosowaniu zasady dotyczącej kapitału netto. Większość brokerów-dealerów stosowała metodę podstawową. Wielcy brokerzy-dealerzy, którzy w coraz większym stopniu utrzymywali zdecydowaną większość sald klientów, stosowali metodę alternatywną. Odzwierciedlając ten podział, wszyscy duzi brokerzy-dealerzy należący do holdingów banków inwestycyjnych, którzy stali się brokerami CSE po opisanej poniżej zmianie zasad z 2004 r., stosowali metodę alternatywną.

Istnieją dwie uznane przeszkody w przyjęciu metody alternatywnej. Po pierwsze, bezwzględny minimalny wymóg kapitałowy netto w wysokości 250 000 USD w ramach metody alternatywnej może być niższy w przypadku metody podstawowej, jeśli broker-dealer ograniczy swoją działalność na rzecz klientów. To powstrzymuje wielu małych brokerów-dealerów przed przyjęciem metody alternatywnej.

Po drugie, aby przyjąć metodę alternatywną, broker-dealer musi obliczyć „łączne salda debetowe” należne od klientów w ramach „formuły rezerwy klienta” określonej w regule SEC 15c3-3. Wielu małych brokerów-dealerów woli zastosować się do jednego z trzech wyjątków od wymagań Reguły 15c3-3, zamiast tworzyć zdolności operacyjne do „pełnego obliczania” zgodności z formułą rezerwy klienta. Zwolnienia te nakładają ścisłe ograniczenia na zdolność brokerów-dealerów do obsługi funduszy i papierów wartościowych klientów.

Żadna uwaga nie dotyczyła brokerów CSE. Posiadali kapitał netto w miliardach, a nie setkach tysięcy dolarów. Prowadzili działalność maklerską z klientami, która wymagała pełnego obliczenia formuły rezerwy klienta zgodnie z zasadą 15c3-3. Stosowali Metodę Alternatywną i robili to przez wiele lat przed przyjęciem Programu CSE. Zmniejszyło to ich wymóg kapitałowy netto.

2004 zmiana na regułę kapitału netto

W 2004 roku SEC zmieniła zasadę dotyczącą kapitału netto, aby zezwolić brokerom-dealerom posiadającym „wstępny kapitał netto” na poziomie co najmniej 5 miliardów USD na ubieganie się o „zwolnienie” z ustalonej metody obliczania „redukcji” i obliczanie ich kapitału netto przy użyciu historycznych oparte na danych modele matematyczne i testowanie scenariuszy autoryzowane dla banków komercyjnych przez „Standardy Bazylejskie”. Według Barry'ego Ritholtza , zasada ta była znana jako zwolnienie Bear Stearns. To „zwolnienie” z tradycyjnej metody obliczania „redukcji” ostatecznie objęło Bear Stearns, cztery większe firmy banków inwestycyjnych (tj. Lehman Brothers, Merrill Lynch, Morgan Stanley i Goldman Sachs) oraz dwie firmy banków komercyjnych (tj. Citigroup i JPMorgan Chase). Sugerowano, że Henry Paulson , ówczesny dyrektor generalny Goldman Sachs , „przewodził” „lobbingowi” na rzecz zmiany przepisów zezwalającej na te „wyjątki”.

SEC spodziewała się, że ta zmiana znacznie zwiększy kwotę kapitału netto obliczoną przez tych brokerów-dealerów. Pozwoliłoby to macierzystym spółkom holdingowym brokerów-dealerów na przeniesienie powstałej „nadwyżki” kapitału netto na inne linie biznesowe. Aby złagodzić ten efekt, SEC przyjęła nowy wymóg minimalnego kapitału netto w wysokości 500 milionów dolarów (i 1 miliarda dolarów „wstępnego kapitału netto”) dla takich brokerów i, co ważniejsze, zażądała od każdego z nich dostarczenia SEC „wczesnego ostrzeżenia”, jeśli jego „wstępny kapitał netto kapitał” spadł poniżej 5 miliardów dolarów. Wcześniej ich minimalny wymóg kapitałowy netto wynosił zaledwie 250 000 USD przy wymogu wczesnego ostrzegania w wysokości 300 000 USD, chociaż odpowiednimi minimami dla tak dużych brokerów-dealerów były znacznie większe kwoty wynikające z wymogu utrzymywania kapitału netto w wysokości 2% zagregowanych pozycji debetowych z wymóg wczesnego ostrzegania na poziomie 5% zagregowanych sald debetowych. SEC zezwoliła również brokerom CSE na obliczenie „wstępnego kapitału netto” poprzez włączenie „aktywów, dla których nie ma gotowego rynku” w zakresie, w jakim SEC zatwierdziła wykorzystanie przez brokera CSE modeli matematycznych do określenia redukcji wartości dla tych pozycji.

Problemy rozwiązane przez zmianę reguły

Zmiana zasady dotyczącej kapitału netto z 2004 r. dotyczyła dwóch kwestii. Po pierwsze, Unia Europejska („UE”) przyjęła w 2002 r. Dyrektywę dotyczącą konglomeratów finansowych, która wejdzie w życie 1 stycznia 2005 r., po uchwaleniu jej przez państwa członkowskie w 2004 r. Dyrektywa ta wymagała dodatkowego nadzoru nad nieuregulowanymi finansami (tj. bank, ubezpieczenie lub papiery wartościowe) spółki holdingowe, które kontrolowały podmioty regulowane (takie jak makler-dealer). Jeżeli odpowiednia spółka holdingowa nie była zlokalizowana w kraju UE, kraj członkowski UE mógłby zwolnić spółkę holdingową spoza UE z dodatkowego nadzoru, jeśli ustali, że kraj macierzysty spółki holdingowej zapewnia „równoważny” nadzór.

Druga kwestia dotyczyła tego, czy iw jaki sposób zastosować do brokerów-dealerów standardy kapitałowe oparte na tych, które mają zastosowanie w skali międzynarodowej do konkurentów amerykańskich brokerów-dealerów. Standardy te („Standardy Bazylejskie”) zostały ustanowione przez Bazylejski Komitet Nadzoru Bankowego i były przedmiotem „koncepcji” wydanej przez SEC w 1997 r., dotyczącej ich zastosowania do zasady kapitału netto.

W Stanach Zjednoczonych nie było skonsolidowanego nadzoru nad spółkami holdingowymi banków inwestycyjnych, a jedynie nadzór SEC nad ich regulowanymi spółkami zależnymi maklersko-dealerskimi i innymi podmiotami regulowanymi, takimi jak doradcy inwestycyjni. Ustawa Gramma -Leacha-Blileya , która wyeliminowała pozostałości ustawy Glassa-Steagalla oddzielając bankowość komercyjną i inwestycyjną, ustanowił opcjonalny system rejestracji firm banków inwestycyjnych w SEC jako „spółki holdingowe nadzorowane przez banki inwestycyjne”. Holdingi banków komercyjnych od dawna podlegały skonsolidowanemu nadzorowi Rezerwy Federalnej jako „bankowe holdingi”.

Aby sprostać zbliżającemu się europejskiemu terminowi skonsolidowanego nadzoru, SEC wydała w 2003 r. dwie propozycje, które zostały uchwalone w 2004 r. jako ostateczne zasady. Jeden („Program SIBHC”) ustanowił zasady, zgodnie z którymi firma będąca właścicielem brokera-dealera, ale nie banku, mogła zarejestrować się w SEC jako spółka holdingowa banku inwestycyjnego. Drugi („Program CSE”) ustanowił nową alternatywną metodę obliczania kapitału netto dla kwalifikującego się brokera-dealera („Broker CSE”), jeśli jego spółka holdingowa („Spółka holdingowa CSE”) zdecydowała się zostać „Skonsolidowanym podmiotem nadzorowanym ”. SEC oszacowała, że ​​gdyby „równoważny” nadzór skonsolidowany nie został ustanowiony w Stanach Zjednoczonych, utworzenie europejskiej spółki zależnej dla jej operacji w UE kosztowałoby każdą spółkę holdingową CSE około 8 milionów dolarów rocznie.

Zarówno SIBHC, jak i CSE Programy opracowały programy monitorowania rynku spółek holdingowych banków inwestycyjnych, ryzyka kredytowego, płynności, operacyjnego i innych. Program CSE miał dodatkową funkcję umożliwiającą Brokerowi CSE obliczanie jego kapitału netto w oparciu o Standardy Bazylejskie.

Opóźnione wykorzystanie zmiany reguł przez CSE Brokers

Ostatecznie do programu CSE przystąpiło pięć holdingów banków inwestycyjnych (The Bear Stearns Companies Inc., The Goldman Sachs Group, Inc., Lehman Brothers Holdings Inc., Merrill Lynch & Co. Inc. oraz Morgan Stanley). Tym samym SEC została upoważniona do przeglądu struktury kapitału i procedur zarządzania ryzykiem tych spółek holdingowych. Spółki holdingowe nie kwalifikowały się do przystąpienia do programu SIBHC, ponieważ każda z nich była właścicielem banku, chociaż nie był to typ banku, który powodowałby, że holding podlegałby nadzorowi Rezerwy Federalnej jako bankowej spółki holdingowej. Ponadto do programu CSE przystąpiły dwa holdingi bankowe (Citigroup Inc. i JP Morgan Chase & Co.).

Broker-dealer, spółka zależna Merrill Lynch, jako pierwsza zaczęła obliczać swój kapitał netto przy użyciu nowej metody, począwszy od 1 stycznia 2005 r. Broker-dealer, spółka zależna Goldman Sachs, zaczęła stosować nową metodę po 23 marca, ale przed 27 maja 2005 r. Brokerskie spółki zależne Bear Stearns, Lehman Brothers i Morgan Stanley zaczęły stosować nową metodę 1 grudnia 2005 r., pierwszego dnia roku podatkowego 2006 dla każdej z tych spółek holdingowych CSE.

Możliwe skutki zastosowania zmiany reguły

Zezwalając brokerom CSE na obliczanie ich kapitału netto przy użyciu standardów bazylejskich, SEC stwierdziła, że ​​spodziewała się około 40% redukcji kwoty „redukcji” nałożonych przy obliczaniu „kapitału netto” brokera CSE przed wprowadzeniem w życie „wstępnej” kwoty 5 miliardów dolarów kapitał netto” wymóg wczesnego ostrzegania dodany w ostatecznej regule. SEC zauważyła jednak, że nie jest jasne, czy doprowadziłoby to do jakiegokolwiek obniżenia rzeczywistych poziomów kapitału u brokerów-dealerów, ponieważ broker-dealerzy zazwyczaj utrzymują kapitał netto powyżej wymaganego poziomu. Częściowo dzieje się tak dlatego, że maklerzy-dealerzy stosujący metodę alternatywną są zobowiązani do zgłaszania, kiedy kapitał netto spada poniżej 5% „zagregowanych sald debetowych klientów”. Na tym poziomie brokerowi-dealerowi nie wolno przekazywać nadwyżki kapitału swojemu właścicielowi. Jako rocznik 1998 GAO W raporcie zauważono jednak, że nadwyżka kapitału netto u dużych brokerów-dealerów znacznie przekracza nawet ten wymóg „wczesnego ostrzegania” i najlepiej tłumaczy się wymogami nałożonymi przez kontrahentów w celu zawierania transakcji z brokerem-dealerem. Od dawna dotyczyło to brokerów-dealerów. Artykuł z 1987 roku opublikowany przez Bank Rezerwy Federalnej w Nowym Jorku wykazał, że pod koniec 1986 roku szesnastu zróżnicowanych brokerów-dealerów wykazało średni kapitał netto 7,3 razy większy niż wymagany kapitał netto (408 milionów dolarów średniego zgłoszonego poziomu i 65 milionów dolarów średniego wymaganego poziomu). W tym samym artykule stwierdzono, że „Presja rynkowa, a nie regulacje, określa, ile firm papierów wartościowych z nadwyżką kapitału netto musi konkurować”. Niemniej jednak, aby zabezpieczyć się przed znacznymi spadkami kapitału netto CSE Broker, SEC nałożyła dodatkowy wymóg „wczesnego ostrzegania”, który wymagał od brokera CSE powiadomienia SEC, jeśli jego „wstępny kapitał netto” spadnie poniżej 5 miliardów USD.

W związku z tym zmiana metody alternatywnej z 2004 r. stworzyła możliwość, że zwiększone obliczenia kapitału netto w oparciu o te same aktywa (oraz dodatkowe „mniej płynne” papiery wartościowe) osłabiłyby ochronę klientów w przypadku likwidacji CSE Broker. Podniesiono również możliwość wycofania kapitału z CSE Brokers i wykorzystania go w działalności CSE Holding Companies, która nie jest brokerem/dealerem. Nie zmieniło to testu, według którego mierzono kapitał netto. Test ten nigdy nie ograniczał bezpośrednio ogólnej dźwigni finansowej ani brokera-dealera, ani jego macierzystej spółki holdingowej.

Upadek Bear Stearns i Lehman Brothers

Beara Stearnsa

Bear Stearns był pierwszym holdingiem CSE, który upadł. Został „uratowany” dzięki „zaaranżowanej” fuzji z JP Morgan Chase & Co. („JP Morgan”) ogłoszonej 17 marca 2008 r., w związku z którą Bank Rezerw Federalnych w Nowym Jorku („FRBNY”) zarobił 29 dolarów miliardów dolarów pożyczki podmiotowi specjalnego przeznaczenia (Maiden Lane LLC), który przejął na własność różne aktywa Bear Stearns o notowanej wartości rynkowej 30 miliardów dolarów na dzień 14 marca 2008 r.

Działalność brokersko-dealerska Bear Stearns została wchłonięta przez JP Morgan. Zgłoszona pozycja kapitałowa netto Brokera CSE Bear Stearns (Bear Stearns & Co. Inc) była odpowiednia i wydaje się, że byłaby odpowiednia również w ramach „redukcji” sprzed 2004 r.

Bracia Lehman

Lehman Brothers Holdings Inc ogłosił upadłość 15 września 2008 r. Jego CSE Broker (Lehman Brothers Inc („LBI”)) nie został objęty wnioskiem o ogłoszenie upadłości i kontynuował działalność do czasu przejęcia rachunków klientów i innych aktywów przez Barclays Capital Inc. Jako warunek tego przejęcia Securities Investor Protection Corporation („SIPC”) rozpoczęła likwidację LBI w dniu 19 września 2008 r. w celu zakończenia przenoszenia kont klientów LBI i rozwiązania sporów dotyczących statusu kont.

Chociaż pojawiły się kontrowersje dotyczące dwóch pożyczek jednodniowych udzielonych LBI gwarantowanych przez FRBNY, wydaje się, że pożyczki te finansowały śróddzienne lub jednodniowe ekspozycje LBI wobec klientów w związku z rozliczeniami transakcji z klientami oraz że zabezpieczenia wspierające te pożyczki (tj. ) spłacali pożyczki w dniu ich zaciągnięcia lub w dniu następnym. Raporty wskazują, że „niespokojne aktywa” posiadane przez Lehmana to nieruchomości komercyjne.

Wycofanie kapitału z CSE Brokers i lewarowanie w CSE Holding Companies

Chociaż CSE Brokers of Bear i Lehman mogły pozostać wypłacalne i płynne po zmianie zasady dotyczącej kapitału netto z 2004 r., sugeruje się, że zmiana ta umożliwiła znaczną ekspansję operacji niebędących brokerami/dealerami Bear, Lehman i inne spółki holdingowe CSE, ponieważ były w stanie wydobyć nadwyżkę kapitału netto od swoich brokerów-dealerów i wykorzystać ten kapitał do nabycia niebezpiecznie dużych ekspozycji na „ryzykowne aktywa”.

Ograniczone dowody wypłat kapitału z CSE Brokers

Wydaje się, że nie ma żadnego publicznie dostępnego badania porównującego poziomy kapitału w CSE Brokers przed i po tym, jak zaczęli stosować metodę obliczania kapitału netto dozwoloną przez zmianę przepisów z 2004 roku. Jak opisano w punkcie 1.2 powyżej, SEC stwierdziła, że ​​po zmianie przepisów z 2004 r. poziomy „wstępnego kapitału netto” u CSE Brokers pozostały stabilne lub w niektórych przypadkach wzrosły. Brokerzy CSE mogliby jednak zezwolić na uwzględnienie w obliczeniach kapitału netto niektórych „mniej płynnych” papierów wartościowych, które zostały wyłączone przed zmianą przepisów z 2004 r.

Jedyną spółką holdingową CSE, która przekazała oddzielne informacje finansowe dla swojego brokera CSE, poprzez skonsolidowane sprawozdania finansowe, w swoich formularzach 10-K Report był Lehman Brothers Holdings Inc, ponieważ ten broker CSE (LBI) sprzedał dług podporządkowany w ramach oferty publicznej. Dokumenty te pokazują, że kapitał własny LBI wzrósł po tym, jak został brokerem CSE. Goldman Sachs udostępnia na swojej stronie internetowej archiwum okresowych raportów Skonsolidowanego Sprawozdania z Kondycji Finansowej wystawianych dla swojego Brokera CSE, Goldman Sachs & Co., który nadal funkcjonował jako spółka komandytowa. Ze sprawozdań tych wynika, że ​​łączny kapitał partnerów według zasad GAAP na koniec roku podatkowego 2004 wyniósł 4,211 miliarda USD, zanim Goldmans Sachs & Co. został brokerem CSE, i wzrósł do 6,248 miliarda USD na koniec roku podatkowego 2007.

Merrill Lynch poinformował w swoim raporcie Form 10-K za rok 2005, że w 2005 roku dokonał dwóch wypłat kapitału od swojego brokera CSE na łączną kwotę 2,5 miliarda dolarów. W tym samym raporcie Form 10-K Merrill Lynch stwierdził, że zmiana zasad z 2004 r. Miała na celu „zmniejszenie regulacyjnych kosztów kapitałowych” oraz że jej spółka zależna CSE Broker spodziewała się dalszych redukcji nadwyżki kapitału netto. W tym raporcie 10-K z 2005 r. Merrill Lynch poinformował również, że skonsolidowany kapitał własny akcjonariuszy na koniec roku 2004 wyniósł 31,4 mld USD, aw 2005 r. 35,6 mld USD.

Pozostali trzej brokerzy CSE, którzy zgłosili poziomy kapitału netto (tj. Bear Stearns, Lehman Brothers i Morgan Stanley) odnotowali znaczne wzrosty kapitału netto w swoich raportach CSE Holding Companies Form 10-Q za pierwszy okres sprawozdawczy, dla którego wykorzystali nowa metoda obliczeniowa (tj. pierwszy kwartał podatkowy 2006 r.), która byłaby spójna z redukcją redukcji wartości w ramach tej metody. Bear Stearns i Lehman Brothers odnotowali kolejne spadki, które mogą być zgodne z wycofaniem kapitału. Jednak we wcześniejszych okresach brokerzy-dealerzy, którzy później przekształcili się w CSE Brokers, również odnotowywali wahania poziomu kapitału netto z okresami znacznych spadków. Żadna z tych trzech spółek holdingowych CSE, ani Merrill Lynch po 2005 r., nie zgłosiła wypłat kapitału od CSE Brokers w swoich raportach Form 10-Q lub 10-K.

Dźwignia finansowa CSE Holding Company wzrosła po 2004 r., ale była wyższa w latach 90

Badania formularzy 10-K i formularzy 10-Q złożonych przez CSE Holding Companies wykazały, że ich ogólna dźwignia finansowa na koniec roku wzrosła w okresie od 2003 do 2007 r., a ich ogólna dźwignia finansowa w kwartale fiskalnym wzrosła od sierpnia 2006 r. do lutego 2008 r. Formularz Złożone raporty 10-K dla tych samych firm, które podają informacje bilansowe na koniec roku podatkowego za okres od 1993 do 2002, pokazują zgłoszone wskaźniki dźwigni finansowej na koniec roku podatkowego w jednym lub kilku latach przed 2000 r. dla 4 z 5 firm wyższe niż ich raportowany rok - koniec dźwigni finansowej w dowolnym roku od 2004 do 2007. Tylko Morgan Stanley odnotował wyższą dźwignię finansową na koniec roku podatkowego w 2007 niż w jakimkolwiek poprzednim roku od 1993. Wskaźnik długu do kapitału własnego na koniec roku wynoszący 38,2 do 1 dla Lehman w 1993 r., 34,2 do 1 dla Merrill w 1997 r. i 35 do 1 dla Bear i 31,6 do 1 dla Goldman w 1998 r. zostały osiągnięte przed zmianą przepisów z 2004 r. Nawet Morgan Stanley, który odnotował niższą dźwignię finansową po fuzji z 1997 r Dean Witter Reynolds zgłosił przed fuzją zadłużenie na koniec roku podatkowego 1996 do dźwigni finansowej w wysokości 29,1 do 1.

Wyższa dźwignia finansowa zgłoszona przez cztery firmy w latach 90. nie była anomalią w raportowanych przez nie wskaźnikach dźwigni finansowej na koniec roku. Formularz 10-Q Raporty złożone przez trzy z tych czterech spółek holdingowych CSE pokazują jeszcze bardziej wyraźną różnicę między wskaźnikami zadłużenia do kapitału własnego na koniec kwartału fiskalnego odnotowanymi w latach 90. a wskaźnikami odnotowanymi po 2004 r. Każde z ośmiu 10-Q złożonych przez Bear Stearns od pierwszego kwartału fiskalnego 1997 do drugiego kwartału 1999 wykazuje wskaźnik zadłużenia do dźwigni wyższy niż najwyższy wskaźnik (32,5 do 1) Niedźwiedź zgłoszony w dowolnym formularzu 10-Q złożonym po 2004 r. Lehman Brothers zgłosił wskaźnik zadłużenia do kapitału własnego na poziomie 54,2 do 1 w swoim pierwszym raporcie Form 10-Q na stronie internetowej SEC (za pierwszy kwartał fiskalny 1994). Wszystkie dziewięć z 10-Q złożonych przez Lehman w latach 1997-1999 wykazuje wyższy wskaźnik zadłużenia do kapitału własnego niż którykolwiek z jego 10-Q złożonych po 2004 r. Najwyższy odnotowany przez Merrill Lynch wskaźnik zadłużenia do kapitału własnego w formularzu 10-Q złożonym po 2004 r. wynosi 27,5 do 1 Wszystkie siedem z 10-Q firmy Merrill złożonych od pierwszego kwartału fiskalnego 1997 do pierwszego kwartału 1999 wykazuje wyższy współczynnik. Ponieważ Goldman Sachs stał się spółką publiczną dopiero w 1999 r., w tym okresie nie składał raportów Form 10-Q. Wyższe skoki dźwigni finansowej banków inwestycyjnych w kwartale fiskalnym w latach 90. w porównaniu z okresem po 2004 r. Przedstawiono graficznie w raporcie pracowniczym NYFRB z 2008 r.

Fakt, że banki inwestycyjne, które później stały się spółkami holdingowymi CSE, w latach 90. miał poziom dźwigni znacznie powyżej 15 do 1, został zauważony przed 2008 r. Prezydencka Grupa Robocza ds. Rynków Finansowych zwróciła uwagę w swoim raporcie z kwietnia 1999 r. na temat funduszy hedgingowych i upadku Long Term Capital Management (LTCM), że te pięć największych banków inwestycyjnych miało średnio 27 do 1 lewarowania na koniec roku 1998 po wchłonięciu portfela LTCM. Na bardziej popularnym poziomie odkrycie to zostało odnotowane przez Franka Partnoya w jego książce Infectious chciwość: jak oszustwo i ryzyko zepsuły rynki finansowe z 2004 roku. W 1999 roku GAO przedstawiło statystyki dźwigni finansowej dla czterech największych banków inwestycyjnych w swoim raporcie LTCM, pokazując, że Goldman Sachs i Merrill przekraczają wskaźnik dźwigni LTCM (odpowiednio 34 do 1 i 30 do 1), Lehman równy LTCM 28 dźwignia -do-1 i Morgan Stanley schodzący przy 22-do-1. Raport GAO z 2009 roku powtórzył te ustalenia i sporządził wykres dźwigni finansowej od 1998 do 2007 roku dla czterech spółek holdingowych CSE, aby pokazać, że trzy z tych firm miały wyższą dźwignię na koniec roku podatkowego 1998 niż „na koniec roku podatkowego 2006 przed rozpoczęciem kryzysu. "

Reguła kapitału netto w wyjaśnieniach kryzysu finansowego od 2008 roku

Od 2008 r. wniosek, że zmiana przepisów z 2004 r. pozwoliła na radykalny wzrost dźwigni w CSE Holding Companies, jest mocno osadzony w obszernej literaturze komentującej kryzys finansowy z lat 2007-2009 oraz w zeznaniach przed Kongresem. W This Time is Different profesorowie Carmen M. Reinhart i Kenneth S. Rogoff opisują zmianę zasad z 2004 r. jako decyzję SEC o „zezwoleniu bankom inwestycyjnym na potrojenie ich wskaźników dźwigni finansowej”. W Zbyt duży, by uratować Robert Pozen pisze, że „fundamentalny problem” spółek holdingowych CSE „wynikał przede wszystkim z decyzji SEC zezwalającej im na ponad dwukrotne zwiększenie wskaźnika dźwigni, w połączeniu z nieskutecznymi wysiłkami SEC w celu wdrożenia skonsolidowanego nadzoru” spółek holdingowych CSE. Jane D'Arista zeznała przed komisją usług finansowych Izby Reprezentantów w październiku 2009 r., że zmiana przepisów z 2004 r. stanowiła „złagodzenie limitu dźwigni finansowej dla banków inwestycyjnych z 12 do 30 USD za 1 USD kapitału”. Kwestia ta weszła do teorii wojskowości, kiedy Gautam Mukunda i generał dywizji William J. Troy napisali w kwartalniku US Army War College Quarterly, że zmiana przepisów z 2004 r. SEC ograniczyła banki inwestycyjne do wskaźnika dźwigni 12 do 1”.

Przeglądając podobne oświadczenia złożone przez byłą główną ekonomistkę SEC, Susan Woodward oraz, jak cytowano w sekcji 1.1, profesorów Alana Blindera, Johna Coffee i Josepha Stiglitza, profesora Andrew Lo i Mark Mueller zauważają, że raporty GAO z 1999 i 2009 r. udokumentowały, że wskaźniki dźwigni banków inwestycyjnych były wyższe przed 2000 r. niż po zmianie przepisów z 2004 r. i że „te liczby dotyczące dźwigni były publicznie dostępne i łatwo dostępne w rocznych raportach spółek i kwartalnych zgłoszeniach SEC”. Lo i Mueller przytaczają to jako przykład tego, jak „wyrafinowane i dobrze poinformowane osoby mogą być tak łatwo wprowadzone w błąd w stosunkowo prostej i empirycznie weryfikowalnej kwestii”, co „podkreśla potrzebę starannego namysłu i analizy, szczególnie w okresach skrajnego niepokoju, kiedy poczucie pilności może spowodować, że wyciągniemy wnioski zbyt szybko i niedokładnie”. Opisują, w jaki sposób błędy umysłowe, które przyczyniły się do kryzysu finansowego, a które obecnie przyczyniają się do błędnego zrozumienia tego kryzysu, wynikają z „mentalnych modeli rzeczywistości, które nie są kompletne lub całkowicie dokładne”, ale które prowadzą nas do zaakceptowania, bez krytycznej oceny, informacji, które „ potwierdza nasze przypuszczenia”.

Lo i Mueller zauważają, że New York Times nie poprawił artykułu z 2008 roku w NY Times. Co najmniej dwóch uczonych wymienionych w sekcji 1.2 (w sposób dorozumiany) poprawiło swoje oświadczenia z 2008 r., że przed 2004 r. dźwignia finansowa banków inwestycyjnych była ograniczona do 12 do 1. W wydaniu Harvard Business Review z lipca i sierpnia 2009 r. Niall Ferguson zauważył informację, że od 1993 do 2002 Bear Stearns, Goldman Sachs, Merrill Lynch i Morgan Stanley odnotowywali średnie wskaźniki dźwigni finansowej na poziomie 26 do 1 (przy czym Bear Stearns miał średni wskaźnik 32 do 1 w tych latach). W swojej książce z 2010 roku Freefall , Joseph Stiglitz zauważył, że w 2002 r. dźwignia finansowa w dużych bankach inwestycyjnych wynosiła aż 29 do 1. Odesłał również czytelników do Sirri Speech z 2009 r. trudności.

Reguła dotycząca kapitału netto w raporcie komisji śledczej ds. kryzysu finansowego

Raport Financial Inquiry Crisis Report („Raport FCIC”) opublikowany przez FCIC w dniu 27 stycznia 2011 r., przedstawiał pogląd większości FCIC na wpływ zmiany reguły kapitałowej netto z 2004 r. na dźwignię finansową, stwierdzając: „Dźwignia finansowa w bankach inwestycyjnych wzrosła od 2004 r. do 2007 r. wzrost, za który niektórzy krytycy obwiniali zmianę SEC w zasadach dotyczących kapitału netto… W rzeczywistości dźwignia finansowa była wyższa w pięciu bankach inwestycyjnych pod koniec lat 90., a następnie spadła, po czym wzrosła w trakcie trwania programu CSE — historia, która sugeruje, że program nie był wyłącznie odpowiedzialny za zmiany.”

Tak więc, chociaż raport FCIC określił dźwignię finansową, zwłaszcza dźwignię w bankach inwestycyjnych, jako ważną cechę kryzysu finansowego, nie zidentyfikował zmiany zasady dotyczącej kapitału netto z 2004 r. jako tworzącej lub zezwalającej na tę dźwignię. Raport FCIC odnotował również 18-miesięczne opóźnienie, zanim wszystkie spółki holdingowe CSE zakwalifikowały się do programu CSE. Chociaż w raporcie FCIC nie wyciągnięto żadnych wniosków z tego opóźnienia poza uwzględnieniem go w ogólnej krytyce realizacji programu CSE przez SEC, jak opisano w sekcji 5.2 powyżej, opóźnienie eliminuje rolę zmiany przepisów z 2004 r. w jakimkolwiek wzroście liczby CSE Dźwignia finansowa Spółki Holdingowej w 2004 r. Ponieważ wszystkie one przystąpiły do ​​programu CSE dopiero na początku swoich lat podatkowych 2006, opóźnienie eliminuje rolę zmiany przepisów z 2004 r. we wszelkich wzrostach dźwigni finansowej w 2005 r. zgłoszonych przez Bear Stearns, Lehman Brothers lub Morgan Stanley .

Raport FCIC był bardzo krytyczny wobec wdrażania programu CSE przez SEC, odrzucił twierdzenie byłego przewodniczącego SEC Christophera Coxa , że ​​program był „śmiertelnie wadliwy”, ponieważ był dobrowolny, i w szczególności stwierdził, że SEC nie skorzystała z uprawnień, które miała na mocy Program CSE, aby ograniczyć „ryzykowną działalność” spółek holdingowych CSE i „wymagać od nich posiadania odpowiedniego kapitału i płynności dla ich działalności”. SEC nie miała tych uprawnień przed 2004 rokiem i uzyskała je dopiero w ramach programu CSE.

Jednak utrzymujące się zamieszanie związane ze stosowaniem zasady kapitału netto do spółek holdingowych CSE pojawiło się ponownie w raporcie FCIC. Po wyjaśnieniu zasady dotyczącej kapitału netto stosowanej do brokerów-dealerów, a nie do ich macierzystych spółek holdingowych, raport FCIC błędnie zacytował przemówienie Sirri z 2009 r., stwierdzając, że „kapitał netto banku inwestycyjnego był stabilny lub w niektórych przypadkach wzrósł po zmianie reguły”. Jako poważniejszą oznakę ciągłego niezrozumienia zmiany przepisów z 2004 r., w dniu wydania raportu przez FCIC (27 stycznia 2011 r.) ekonomista Robert Hall przemawiał na sympozjum MIT na temat ekonomii i finansów. Opisując tło kryzysu finansowego, stwierdził: „Myślę, że jedną z najważniejszych wad regulacji łatwo jest zidentyfikować. W 2004 r. SEC zniosła wymogi kapitałowe dla banków inwestycyjnych… Więc powodem, dla którego Lehman był w stanie zrobić to, co zrobiło, co okazało się tak destrukcyjne, polegało na tym, że nie miał ograniczeń co do wielkości dźwigni, jaką mógł zastosować”.

Zobacz też

Linki zewnętrzne

Pobrano z „ https://en.wikipedia.org/w/index.php?title=Net_capital_rule&oldid=1090456502 ”